来源：华泰期货研究院
作者：邓绍瑞
摘要
粕类：二季度国内进口大豆集中到港，再加抛储*策的影响，短期油厂大豆原料库存回升，开机率或将提升，缓解短期豆粕现货供应紧张局面。下游养殖利润较差，生猪处于去产能阶段，且由于豆粕价格处于高位，下游不断下调饲料配方中豆粕添加比例，豆粕终端消费表现较差。目前全国豆粕库存在30万吨左右，仍处低库存水平，但未来随着油厂开机提升，豆粕库存预计增加。目前现货价格仍升水于盘面，但随着二季度供应端阶段性缓解，现货基差较前期有所走弱。虽然油厂榨利较前期有所改善，但目前远月盘面压榨利润仍处于大幅亏损状态，导致油厂远月船期采购进度仍偏慢。随着南美大豆产量下调，未来南美大豆出口供应能力下降，全球大豆库存维持紧张状态，同时俄乌冲突造成全球农产品价格上涨，进口大豆成本预计维持上涨趋势。短期虽然国内供应端紧张局面有所缓解，但站在全球视角出发，未来全球大豆市场仍将延续紧平衡格局。长期来看，国内豆粕价格走势更多取决于成本端。在南美大豆减产，地缘冲突加剧的情况下，美豆及国内豆粕价格易涨难跌。
油脂：随着国内二季度进口大豆集中到港，豆油供应短期有所缓解，但国内棕榈油进口买船仍偏少，进口菜籽后期也存在明显缺口，国内油脂进口供应仍维持紧张格局。当前高价对下游消费起到一定程度的抑制作用，同时国内部分地区疫情的出现也导致终端消费表现低迷，需求表现不佳。目前国内三大油脂商业库存水平处于历史同期低位，三大油脂合计库存仅万吨，且短期库存紧张状态难见明显缓解。目前三大油脂现货价格升水于盘面，但因短期需求较差，现货基差自高位有所回落。国家油脂进口成本高企，国内油脂盘面进口利润仍处于明显倒挂的状态。马棕产量仍保持低水平，加拿大菜籽大幅减产，南美大豆减产落实，未来全球油脂产量增长潜力下滑，供应端仍是影响油脂价格的和新矛盾，长期依然维持牛市格局。在全球油脂产量下滑，地缘冲突加剧的情况下，国际油脂市场维持供应紧张状态，未来价格仍将延续长期上涨趋势。
策略：
粕类：单边谨慎看多
油脂：单边谨慎看多
风险：
粕类：人民币汇率大幅升值
油脂：*策风险
一产地天气分析
目前巴西大豆基本已经进入收割阶段尾声，因此其天气变化对本年度巴西大豆产量影响不大，阿根廷在3月份则继续保持降雨偏少状态，尤其科尔多瓦和圣菲区域偏干旱，对生长末期的大豆单产构成不利影响，进入4月份阿根廷大豆也开始进入收获阶段，预计后期产量仍有下调空间。
4月开始，美国春播工作开始陆续启动，年初以来美国西部地区始终处于干旱状态，但由于该地区并非美国传统农业主产区，所以对当前大豆、玉米等作物的春播工作影响不大，但需留意后期干旱形势的发展变化，如果向东发展覆盖到美国大豆玉米带，对后期播种进度可能带来不利影响。
东南亚棕榈油产区仍处于多雨状态，降水偏多对目前产区部分地区的果串收割工作仍然会造成一定程度的延误影响，后期需观察产区降雨形势变化。
二美豆平衡表分析
在3月USDA供需报告中，美国农业部对全球大豆供应和需求两端都做出了较大的调整。在3月报告中USDA将/22年度巴西大豆产量从1.34亿吨下调至1.27亿吨，产量调减万吨；将阿根廷大豆产量从万吨下调至万吨，产量调减万吨；将巴拉圭大豆产量从万吨下调至万吨，产量调减万吨。3月报告中南美大豆产量合计调减万吨。南美产量的大幅下调使得其出口能力被动下降，因此伴随而来的是南美大豆出口预估的相应调减。在3月报告中USDA将/22年度巴西大豆出口从万吨下调至万吨，出口调减万吨；将阿根廷大豆出口从万吨下调至万吨，出口调减万吨；将巴拉圭大豆出口从万吨下调至万吨，出口调减50万吨。南美大豆出口合计调减万吨。因为受到产量下降的影响，所以我们看到南美大豆只能通过降出口和降库存的方式来保持其自身的供需平衡。
南美大豆出口份额的丢失，主要用过两方面来抵消。一方面是部分出口份额转移至美国，所以我们看到在3月报告中/22年度美豆出口从万吨上调至万吨，出口调增万吨。另一方面，全球大豆进口需求被大幅下调，其中/22年度中国大豆进口需求从9万吨下调至万吨，进口调减万吨；非中国需求从万吨下调至万吨，出口调减万吨。在4月USDA报告中我们有可能看到该调整趋势的进一步延续，也就是南美大豆产量继续小幅下调，同时美豆出口数据受益增长。我们预估4月报告/22年度美豆出口上调至百万蒲，同时期末库存降至百万蒲。
三马棕平衡表分析
产量方面，市场机构UOB数据显示，3月沙巴产量幅度为9％-13％，沙捞越产量幅度为16％-20％，马来半岛产量幅度为22％-26％，全马产量幅度为18％-22％。根据该数据估算，预计3月马来西亚棕榈油产量在万吨附近。
出口方面，ITS数据显示3月马来西亚棕榈油出口万吨，环比增加9万吨。其中，3月出口至中国16.6万吨，环比增加5.8万吨；出口至印度34.5万吨，环比增加9.8万吨；出口至欧盟33万吨，环比减少10万吨。3月份马棕出口呈现季节性回升趋势，尤其中国和印度进口采购增加，预计3月马棕出口在万吨附近。
综合评估，我们预计3月马来西亚棕榈油产量万吨，环比增加18.7％，同比减少5.2％。3月马棕产量开始出现季节性回升态势，但受制于劳动力和产量瓶颈等问题，当前马棕产量绝对水平仍不高。预计3月马棕进口数据在10万吨左右，3月马棕单月合计供应量在万吨；需求方面，根据船运机构数据，我们推算3月马来西亚棕榈油出口万吨，环比增加9.3％，国内消费25万吨，单月总需求合计万吨，单月马来西亚棕榈油供需基本平衡。因此，我们预计3月马来西亚棕榈油结转库存万吨，较2月库存基本持平。
从二季度开始马棕产量开始进入每月产量环比上升的阶段，目前我们预估4-5月份产量分别在万吨和万吨。出口需求方面后期需重点
四国内市场供需分析
国内粕类供需分析
3月国内豆粕结转库存29万吨，环比上月减少4万吨。3月沿海油厂菜粕库存2.8万吨，环比上月减少0.5万吨。3月国内进口大豆到港量预计在万吨附近，4-5月份预计进口大豆到港量将出现明显回升，月均到港在-0万吨附近，短期油厂进口大豆供应有所恢复，预计后期油厂开工率将阶段性提升，缓解豆粕现货供应紧张局面。
南美大豆近月船期cnf报价美元/吨，大豆盘面压榨利润-元/吨。3月CBOT美豆期货价格呈现高位震荡态势，价格围绕0-1美分附近波动，同时南美大豆升贴水虽较高位有所回落，但仍维持较高水平，进口大豆成本坚挺，国内油厂进口大豆盘面压榨利润维持倒挂状态，油厂采购仍以近月船期为主，远月采购进度缓慢。
随着二季度进口大豆集中到港，再加抛储*策的影响，后期油厂开机水平提升，豆粕现货供应紧张局面阶段性缓解，同时在价格高位的情况下，下游终端逐步采用降低豆粕添加比例的方式来降低成本，使得短期豆粕消费表现低迷，豆粕现货基差自高位有所回落。目前华南豆粕基差M05+，华南菜粕基差RM05+。
国内油脂供需分析
3月国内豆油商业库存85万吨，环比上月减少4万吨；菜油商业库存31万吨，环比上月减少4万吨；棕榈油库存30万吨，环比上月减少4万吨；三大油脂合计库存万吨，环比上月减少12万吨。3月份国内三大油脂库存延续降库趋势，豆棕菜三大油脂均出现库存下降，三大油脂合计库存仍处于历史同期低位。
马来西亚棕榈油近月船期cnf报价0美元/吨，棕榈油盘面进口利润-1元/吨；阿根廷豆油近月船期cnf价格美元/吨，豆油盘面进口利润-0元/吨；加拿大菜油近月船期cnf价格美元/吨，菜油盘面进口利润-1元/吨。东南亚棕榈油维持低产量、低库存局面，南美大豆减产以及加拿大菜籽减产使得国际油脂市场供应紧张，再加上俄乌冲突爆发导致乌克兰葵油出口发运受阻，国际油脂进口成本始终高企，国内油脂盘面进口利润维持大幅倒挂状态。
国际油脂市场供应端的紧张问题是影响油脂价格长期方向的核心矛盾，短期在俄乌冲突、印尼棕榈油出口*策调整以及海外生柴*策传言不断的情况下，油脂价格表现出高位震荡的态势。而国内市场受到近期疫情扩散的影响，终端消费受到较大拖累，下游采购情绪不振，使得现货基差有所走弱。目前华北一级豆油基差Y05+，华南24度棕榈油基差P05+，华南四级菜油基差OI05+。
五行情观点及策略